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　　核心觀點
　　本次有色金屬（鉛鋅）產業培訓詳細介紹了國內外鉛鋅礦的資源情況、鉛鋅礦的供給側改革、企業的套期保值狀況和鉛鋅冶煉工藝以及未來鋅價判斷等內容。
　　在對未來鋅供應和價格判斷上，相關專家認為受鋅精礦供應緊張的影響，鋅錠產量不足，這將導致全球鋅錠處于低庫存狀態，預計這種局面將持續到2019年之后。
　　從供需平衡角度看，預計2017年中國鋅錠供應短缺35萬噸，高于2016年的缺口17萬噸，故鋅價依然存在上漲空間。
　　文 | 季先飛 國泰君安期貨產業服務
　　01
　　鋅市場分析與研究-安泰科
　　從供應端來看，2012年開始，國內外礦山集中減產拉開了原料緊張的序幕。2015-2016年，全球礦山產能累計減少約150萬噸，全球鋅精礦產量減少113.1萬噸，其中中國累計減少35萬噸。
　　2017年上半年國外礦山增產基本符合預期，在不考慮嘉能可礦產復產的情況下，2017年中國之外地區礦山產能增加83萬噸，預計產量增加55萬噸，如果再考慮未統計的小型礦山以及紅狗礦減產損失，則預計除中國之外地區礦產增產60余萬噸，這表明中國之外地區鋅礦產能和產量出現恢復性增長，但該數據低于此前預期。
　　中國因環保行動導致一批中小礦山關閉。中國鉛鋅礦產量經歷了十多年的連續增長，近兩個年因環保問題而開始出現回落，其中四川、廣西、湖南、福建、陜西等南部地區小型礦山產能退出較多。但是，西北部地區新增產能投放集中，預計2017年內蒙古、四川、甘肅、湖南等地區釋放產量15.7萬噸，2018年為18.4萬噸。可是，這些新增產能亦低于此前預期，加上礦山品位的下降，表明了鋅礦供應依然緊張。
　　鋅礦供應緊張已經傳導至中國冶煉企業。2017年上半年，盡管鋅價處于高位運行，但受原料緊張等因素影響，冶煉廠開工率承壓和擴能興趣減弱。1-6月份鋅錠產量同比降幅逐月增大，市場預計，即便下半年冶煉廠開工率有所恢復，全年鋅錠總產量仍很難增長。同時，從擴能角度看，2015-2017年國內有47萬噸冶煉產能投產，但該產能增量明顯低于預期。2018-2020年有100萬噸產能處于規劃階段，但這些項目的不確定性較大，預計產能釋放速度不會太快。
　　從消費端來看，鋅的下游消費穩中有升。2016年中國消費增速4.7%，其中鍍鋅消費是主要的增長領域。進入2017年，基建、汽車、家電等終端消費領域表現尚可，帶動鍍鋅消費的增加。
　　消費好于供應，鋅錠庫存已經降至紅線。截至上周末，國內社會庫存12萬噸，是有社會庫存統計以來的最低水平。以全國鋅錠消費660萬噸/年計算，社會庫存僅能維持一周的使用（不考慮社會庫存用于貿易和社會融資的需求），這是非常低的水平。在7、8月份的消費淡季，鋅錠庫存無法有效積累，那么9、10月份鋅錠緊缺的表現將更為突出。
　　現在的問題是，國內庫存下降導致了進口盈利，那么國外鋅錠是否會大量進口呢？當前保稅區僅僅有5萬噸的庫存，處于歷史較低的水平，且其中一半以上的量已經抵押，同時全球鋅錠顯性庫存回落，意味著國外鋅錠庫存已經不能夠滿足國內的需求。同時，亞太、美洲以及歐洲地區冶煉產能的下降，已使得鋅錠供應能力明顯下降。當前，全球鋅錠倉單庫存下降的路徑從亞洲到歐洲、再到北美，其中多數地區已經由注冊倉單轉為注銷倉單。
　　總的來看，供給端將繼續主導鋅市格局和價格走勢。受鋅精礦供應緊張的影響，鋅錠產量不足，這將導致全球鋅錠處于低庫存狀態，預計這種局面將持續到2019年之后。從供需平衡角度來看，預計2017年中國鋅錠供應短缺35萬噸，高于2016年的缺口17萬噸，故后期鋅價依然存在上漲空間。
　　02
　　企業的套期保值
　　套期保值的分類：
　　（1）戰略性保值。根據公司的經營戰略目標，結合對市場行情的判斷，在期貨市場鎖定目標價格，以規避價格風險。
　　（2）常規保值。由分（子）公司對日常現貨購銷業務中的敞口進行套期保值。
　　戰略性套期保值的原則：
　　（1）嚴禁進行投機操作，期貨頭寸的建立必須是基于現貨敞口的需求；
　　（2）嚴格決策審批程序，戰略保值的啟動必須經過公司的層級審批后方可實施；
　　（3）必須進行規范性操作；
　　（4）內外業務的常規性保值規模不得大于風險敞口總量（含實物庫存和已確定的量），保值價格原則上應高于采購成本，期現實現綜合盈利。
　　常規性套期保值原則：
　　（1）期貨操作的出發點必須基于現貨業務的實際保值需求；
　　（2）期貨持倉頭寸不得超過現貨保值需求，反向對沖后期貨不允許留有敞口進行投機；
　　（3）遵循循環保值的原則，實時期貨頭寸規模不得超過母公司核定的總量標準。
　　戰略性保值的目標：根據公司的戰略需要，通過對產品實施目標保值和趨勢保值的混合策略，以規避價格波動對公司經營的影響，確保公司年度經營目標的實現。
　　常規性保值的目標：
　　（1）鎖定內外貿易中庫存的價格波動風險；
　　（2）通過期現操作，降低貿易風險，增加外部貿易的盈利。
　　戰略保值的對象：公司自產礦生產的鋅錠。
　　常規性保值的對象：
　　（1）內外部產品采購后不能鎖定的庫存盈余（做空保值、待銷售后平倉）；
　　（2）在升水較高時提前鎖定銷售量但庫存空缺（做多保值，待采購后再平倉）；
　　（3）進出口貿易中提前鎖定進出口比值（雙向套期保值，當進口盈利窗口打開時在內外盤用期貨鎖定盈利，待原料或產品進出口時平倉）；
　　（4）其他分（子）公司點價保值需求（若點價，對應產品未銷售則需要做空保值；若產品實現銷售，但未點價，則需做多保值）。
　　風控措施：
　　（1）控制總量；
　　（2）期貨頭寸必須有響應的現貨頭寸對應，禁止進行投機交易；
　　（3）建立套期保值應急處理機制，包括風險預警機制和應急追加保證金機制；
　　（4）戰略性保值方面應根據生產經營計劃每季滾動制定操作方案，確定具體建倉價格區間、風險評估以及措施；
　　（5）通過信息日報，對敞口頭寸進行全過程的動態監控；
　　（6）嚴格授權管理。
　　授權管理：
　　（1）實現分級授權、敞口規模授權和止損額度授權；
　　（2）信息實時動態監控；
　　（3）不同業務保值需求分開管理，誰的業務誰負責管理和保值。
　　保值效果優化：
　　（1）戰略性保值以優化絕對價格為目標，通過加強走勢的判斷和調倉的操作，優化保值效果；
　　（2）常規性保值以優化相對價格（基差）為目標，通過保值比例的調節以及保值合約的選擇，規避基差風險或者獲得基差收益。
　　保值效果的評估：
　　（1）基本原則包括戰略性保值是否實現公司的年度經營目標，常規性保值的各業務模塊是否實現期現整體盈利；
　　（2）建立業務臺賬：戰略性保值建立期現對沖業務臺賬，綜合評估期現對沖后的效果。常規保值分業務模塊建立業務臺賬，做到業務清潔后，業務臺賬能夠清晰反映保值效果；
　　（3）建立套利保值會計核算制度。遵循會計原理中的配比原則，將在現貨市場已經實現銷售的商品所對應的庫存成本與在期貨市場進行套期保值所產生的平倉盈利或者虧損相配比，做到期貨頭寸有相應的現貨對應。
　　03
　　鉛鋅礦資源介紹-國土資源部
　　從用途上看，金屬鉛、鉛合金和其他化合物主要用于蓄電池（90%）、焊料（2%）、鉛合金（2%）、鉛材料（3%）、非電子級氧化物（2%）等。鋅主要用于鍍鋅（48%）、壓鑄鋅合金（18%）、氧化鋅（9%）、黃銅（13%）、電池（9%）等。
　　從勘探投入方面，2011-2015年，鉛鋅礦累計勘探投入145億元，新發現礦產98處（大型7處，中型37處，小型54處）。2016年中國鉛鋅礦勘探投入17.48億元，占中國礦業勘探投入的10%，同比減少9.8%，但減速低于全國水平，說明鉛鋅礦勘探投入依然較好。2016年，鉛礦、鋅礦新發現礦產地11處，分別新增630.8萬噸、2230.4萬噸，主要為分布在藏南、黔新北等地。
　　儲量方面，2016年中國鉛儲量1700萬噸，占世界的19%，僅次于澳大利亞，居世界第二。其中，內蒙古占18%，云南占13%，西藏占9%，新疆占8%，河南占6%等。2016年中國鋅儲量4000萬噸，占世界的18%，僅次于澳大利亞，居世界第二位。其中，內蒙古占18%，新疆占15%，云南占14%，廣西占6%等。
　　中國鉛鋅礦分布廣泛，但主要集中在內蒙古、云南、新疆、廣西、廣東、湖南、河南等省份，主要有五個特點：
　　（1）小礦多，大礦少。大型鉛礦床僅占全部鉛礦床的1.5%，大型鋅礦床約占全部鋅礦床的4.5%；
　　（2）貧礦多，富礦少。鉛資源儲量（331）品位大于3%的約只占全部鉛資源儲量的1/3左右。鋅礦品位略高，但鋅礦品位小于4%的礦床仍占35%以上；（3）靜態保障年限低；
　　（4）我國鉛鋅礦行業相關礦山主要以中小企業為主；（5）中國鉛鋅礦冶煉產能大于礦山產能。
　　中國鉛鋅礦供需呈現兩個特點：
　　（1）以世界20%的儲量支撐40%-50%的左右的產量，資源消耗快；
　　（2）中國資源缺口顯現，需要進口原料，對外依存度不斷提高。
　　從全球的角度看，鉛鋅資源有以下特點：
　　（1）全球鉛鋅礦資源分布廣泛，已知在50余個國家均有分布；
　　（2）儲量分布較為集中，其中澳大利亞、中國、俄羅斯、秘魯、墨西哥和美國等六國鉛儲量之和占全球總量的86.9%；澳大利亞、中國、秘魯、墨西哥等四國鋅儲量占全球的65.2%。對鋅礦供應而言，2015年鋅行業已經關停了世紀礦和Lisheen鋅礦，導致鋅礦產量減少60萬噸。市場預計，到2017年底前，鋅的供應量將減少120萬噸，同時中國的一些小型礦山也因環境問題而被迫關閉。
　　再生與代用品將對鉛鋅產生影響：
　　（1）鉛鋅的再生空間大；
　　（2）鉛鋅的替代品較多。
　　04
　　鍍鋅行業的發展趨勢-中國鋼研集團
　　2016年，我國鍍鋅行業的耗鋅量已經達到340萬噸，其中鋼板、鋼結構、鋼管的鋅消費量分別為156萬64.8萬噸和51萬噸。我國鍍鋅行業的特點主要有：廠家眾多，產業集中度較低；自動化程度低；大部分廠家技術水平低；部分沒有環保設施，污染嚴重。其中連續鍍鋅的主要問題有：
　　（1）裝備水平不一，低產能機組多；
　　（2）產能過剩，整體開工率不足，高配置機組浪費嚴重；
　　（3）民營企業不按照標準生產，鍍層厚度偏低，浪費資源；
　　（4）高品質、功能性汽車板、高耐蝕建筑涂層鋼板需要大量進口。
　　熱鍍鋅行業發展趨勢：
　　（1）提升環保水平，清潔生產；
　　（2）提高自動化程度；
　　（3）提高質量，降低成本：
　　（4）開拓產品應用市場。連續鍍鋅的發展方向為，高檔建筑、家電、汽車等行業對鍍鋅板有更高的安全性、耐久性、美觀性等要求，同時要求鍍鋅板具有特定附加功能以及對環境無污染，對生態無破壞，對人類無害。
　　總的來看，目前我國鍍鋅行業面臨環保制約、成本上升、技術亟待升級等問題，將有一部分環保不合格、無競爭力的鍍鋅產能被淘汰或者轉移。但是，技術進步會促進產品的應用范圍和擴大鍍鋅產業的規模。
　　05
　　鉛鋅礦的供給側改革-中國有色金屬工業協會
　　中國鉛鋅工業面臨的發展環境：
　　（1）消費增速放緩。“十二五”期間中國鉛鋅消費年均增速明顯放緩，預計在中國經濟新常態下，鉛鋅消費增速將進一步放緩；
　　（2）產業政策；
　　（3）行業準入。建立鉛鋅行業規范條件；
　　（4）環保政策。環保力度不斷加大，對違法行為打擊力度不斷加強，企業對環保投入加大，行業發展趨于規范化和清潔化；
　　（5）環保稅。實施環保稅與排污費；
　　（6）雙約束。原料供應不足和環保加強的約束較大；
　　（7）雙擠壓。冶煉產能增加以及成本剛性升高；
　　（8）雙短板。國內同質化競爭和國際競爭力不強。
　　鉛鋅行業的供給側改革：去產能、降成本和補短板。去產能需要“優化存量、引導增量、主動減量、化解結構化供應過剩產能”；降成本需要體制機制的創新和科學高效的管理機制；補短板需要加強行業協調和做好重金屬的污染防治工作。