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      近期，金屬品種走勢分化，在市場風險偏好大幅降低的背景下，基本金屬回落，但鉛價表現偏強。今年鉛價的上漲邏輯主要在于環保導致供應階段性大幅收縮，庫存水平處于歷史低位。對于后期，我們認為供應難現充裕，但隨著進口鉛流入部分抵消環保對供給端縮減的利好，受需求較弱壓制，鉛價高位振蕩將加劇，追高仍需謹慎。

供應不確定性增加

今年以來，環保影響對供應的沖擊不斷，4月安徽地區太和縣產業園再生鉛整體改造關停，二季度環保督察“回頭看”，各地鉛廠供應受到不同程度的影響，最為典型的是河南產鉛地區限產30%—50%不等。通過我們調研了解到，因環保造成的6月產量減少量近3萬噸，供應縮減對鉛市場支撐尤為明顯。從時間進度來看，環保督察在7月逐步結束，供應恢復情況暫不明朗，預計后期供應偏緊會有所改觀，但難見整體寬裕。今年環保總體基調是日趨嚴厲，后市供應不確定性增加，將加劇鉛價的波動。

進口鉛沖擊市場

由于國內供應持續偏緊，內強外弱導致滬倫兩市比值走高，自5月開始，鉛進口窗口持續開啟，6月開始進口鉛流入加速。據悉，進口鉛以高品質的哈鉛、高麗亞鉛居多，這部分進口鉛能達到國內1#鉛品質，因此下游鉛酸蓄電池企業對產品的適用度較高，預計6—7月進口量接近2萬噸規模。此外，保稅庫鉛庫存也在降低，在一定程度上彌補了由國內減產造成的部分減量。目前，滬倫鉛比值仍有利于進口，后續鉛進口動能仍然存在，將緩解市場的緊張預期。

再生鉛利潤擴大

鉛價此輪上漲源于3—4月原生冶煉廠檢修背景下，再生鉛原料廢電瓶緊張引起，在鉛價上漲階段，原料價格同步上漲，再生鉛企業利潤縮水，原始鉛與再生鉛價差收窄。我們觀察到，再生鉛企業利潤自4月中旬觸底，隨后開始回升。截至目前，再生鉛企業生產利潤可達1900元。再生鉛企業利潤跟隨鉛價走高快速擴大，意味著前期制約再生鉛擴大的瓶頸因素原料廢電瓶短缺在發生改變，如環保政策稍有放松，再生鉛供應受高利潤刺激將快速恢復。隨著“環保回頭看”階段性檢查結束，近期關于安徽、河北再生鉛復產的消息較多，受高利潤刺激，再生鉛未來增產的可能性增加。

我們觀察到此次鉛價上漲后，經核算的下游蓄電池利潤減少至虧損邊緣，這有別于過往。2017年鉛價上漲后，下游電池價格漲幅與原料價格漲幅接近，但今年出現電池價格漲幅遠小于鉛價漲幅，說明終端無法承受現有的原料價格漲幅，同時也證明消費偏弱。雖然5月鉛酸蓄電池企業開工率小幅反彈，但受終端電池提價難、利潤薄的制約，可能后期的旺季預期要打折扣，電池企業開工率不一定出現增長。目前，鉛市場庫存仍然處于歷史低位，社會庫存不足1萬噸，弱消費與低庫存博弈，限制鉛價的上漲空間。

總體上，環保壓力令供應端恢復緩慢，因再生鉛企業利潤擴張或將刺激產出，下游鉛酸蓄電池企業虧損或收縮需求，我們對當前鉛價看法偏謹慎。預計短期鉛價回升高度相對有限，緊供應弱消費格局將加劇鉛市場高位振蕩，波動區間或在19000—21000元/噸。