基建投資增速受限 消費疲弱將打壓滬鋅
2018年10月18日 9:5 3986次瀏覽 來源： 國泰君安 分類： 期貨 作者： 季先飛
基建投資增速受限
10月15日，滬鋅期貨庫存增長152%，表明此前推升鋅價的庫存邏輯宣告破產，市場中可供交割的精鋅有可能遠超市場預期。對于后期，我們認為鋅供應不會成為決定鋅價的因素，而驅動價格走勢的主要邏輯將集中在消費端。在“基建補短板”政策指引下，市場預期內需將再次擴大，鋅等工業品的消費將增加，但是通過對基建多個資金來源分析，我們認為基建投資增速難出現實質性回升。
精鋅供應充足
期貨庫存大幅增加，滿足了交割需求，這表明市場中并不缺少可供交割的貨源。第一，國內精鋅供需回落幅度相近，數據顯示，1—8月中國精鋅產量同比下降6.62%，鋅消費數據具有滯后性，1—6月精鋅消費同比下降6.0%，但相關資訊公司調研數據顯示，7—8月鍍鋅、壓鑄鋅合金等行業開工率并未出現明顯改觀，我們推斷1—8月精鋅消費同比降幅在6%左右，與精鋅產量降幅相近。第二，進口鋅增加明顯，2018年大部分時間精鋅進口利潤窗口是打開的，國外貨源大量進入中國，這可以從持續上漲的鋅進口升水中得到驗證。雖然進口鋅無法滿足期貨交割需求，但可擠出可交割貨源?？傮w來看，精鋅供應充足，后期應重點關注鋅終端消費狀況。
基建難帶動鋅消費
基建高度依賴投資，但當前基建資金瓶頸明顯，表明基建投資增速仍有可能下降，從而繼續限制鋅終端消費。
從國家政策來看，基建資金主要來自銀行貸款、專項債、企業債和民間投資等。具體來看，銀行信貸邊際走弱，從和基建密切相關的企業中長期貸款來看，8月新增企業中長期貸款3425億元，環比減少1450億元，表明當前基建信貸邊際減弱，低于于市場預期。
銀行資金由表外逐漸轉向表內，非標市場規模持續萎縮，其中國家打擊地方政府違規舉債，基建類信托規模連續下降，基建類信托融資成本大幅上升，資金利率高企。截至8月，1—2年（含）期的基礎設施信托產品預期年收益率為9.05%，逼近2013年錢荒時的水平。委托貸款監管趨嚴，規模持續收縮，截至8月，委托貸款規模為12.95萬億元，較年初減少1.02萬億元。
地方政府基建債券融資主要包括地方政府的專項建設債、城投債等，其中專項債對基建項目建設支撐不具有可持續性。8月地方政府突擊發行專項債5266億元，1—8月發行專項債完成全年發行比例80.73%，而根據10月完成全年專項債發行的要求，9—10月專項債發行規模僅僅為2602億元。地方企業債（大部分為城投債）規模連續下降，截至8月，地方企業債發行規模為1162.1億元，同比下降47.55%，較1—7個月降幅擴大13.2個百分點。
PPP項目加速落地，后續推動力不足。執行階段項目數量連續增加，準備階段和采購階段項目數量暫穩，但識別階段項目數量連續減少。數據顯示，截至7月底，執行階段PPP項目數量為3957個，較年初增加981個，但識別階段PPP項目數量為4652個，較年初減少2011個。
需求存在下滑空間
綜合來看，精鋅供應平穩，后期應重點關注消費端變化。而當前基建資金的主要來源持續受限，制約了后期基建投資增速，鋅消費依然存在下滑空間。我們判斷鋅價中期延續弱勢，建議投資者尋找四季度逢高拋空機會。
責任編輯：李錚
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