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回顧2016-2017年，2016-2017LME鋅一枝獨秀，2018LME鋅倒掛枝頭。基本面邏輯2016鋅礦短缺——新礦TC下跌——鋅冶煉減產——鋅錠短缺，2018鋅礦增產——鋅礦TC上漲——鋅冶煉增產——鋅錠過剩。

國內一直在去庫存，3、4月份庫存大概28萬噸左右，7、8月份跌到10萬噸左右，現在的庫存仍然還是下降的。本周應該也是下降的，對應的現貨升貼水是上升的。

為什么鋅礦決定趨勢的變化？鋅錠在金屬中的特性回收率非常的低，徐老師說銅會有廢銅的出現，廢鋁的占比沒有銅的占比那么高，鋅用在鍍鋅的板塊比較多所以回收率比較少，鋅礦占到鋅錠原材料的90%以上。

我給大家分為鋅礦、鋅錠和需求講一下。

今年大家一直說鋅礦的恢復，同樣我承認鋅礦在逐步恢復，過去幾年來講2016年的缺口非常大，資源集中海外。2017、2018逐步的恢復當中其實一部分彌補了2016年造成的缺口，2019年的情況我們預期中國之外會有70萬噸鋅礦的增量，國內預期15萬噸，請大家注意一下我提到的是預期。

我們看一下現實，現實的狀態就是我這里左邊這張圖統計占全球40%的鋅礦山，前三季度產量只增了3%，實際上低于我們本身來的預期。另外的口徑主要的幾個國家的鋅礦產量我修正了2017、2018中國統計局的產量，修正完發現鋅礦的恢復其實到了五年當中低位往上的趨勢，這樣來看實際我們發現今年的鋅礦我承認增加了，可是中國之外當時2018年給了45萬噸增量，中國給了10-15萬噸鋅礦的增量，現在大家知道中國之外的鋅礦增量從45降到35-38之間，而中國的鋅礦增量從10-15一直調到了負值。

我們知道2015年9、10月份的時候鋅礦減產，我們一直說減產這個東西可能是一刀切快刀斬亂麻，但是對于鋅礦的增產恢復會有很多問題的，比如說我要資產融資，就比如說我的鋅礦的品位是否和我之前的預期相當？另外還要看礦山的投資，如果從長周期來看我用2000年到現在的數值，無論中國還是海外上市公司資本的開支來看整個投資規模可以發現到2012年達到高峰的水平，可能大家會看一些周期的東西是否有些相關性。2012年達到周期頂峰，2016年海外達到頂部2017年開始回升，長期來講勘探到最終成品的產出實際上時間可能比大家想象的要長可能五年以上。

目前的狀態來講中國鋅礦產量的增量其實一直在往下調，這是由于中國在環保過程當中對礦山會有生態自然保護圈的建立，還有采礦探礦的許可限定停止都會限制對它的開采，這是遠期投資的情況。正因為目前投資的限制，我們發現我們利用現有礦山的品質來看，1990年到目前來看數據都是下降的

在現有礦山這部分當中我們看到儲備逐漸下降，我們看到海外鋅礦的增量主要三個大礦，雜質含量比較多，比如世紀礦目前的情況二氧化硅的含量比較高可能會堵塞出口等等導致今年冶煉廠檢修比較頻繁。如果礦山雜質比較高會延遲鋅礦轉成鋅錠的過程，另外鎘含量高會增加環保成本，冶煉廠的壓力比較大。剛才說的這些會影響實際值，我們預估的增量都會高于我們最終實際上數值。

這是一個月度的鋅礦過剩的情況，確實看到鋅礦的恢復當中造成了鋅礦月度短缺縮窄，大家看到TC快速回升，9月份以來左邊進口TC的變化，現在回歸到140、150的價格，大家看到這個速度覺得鋅礦供應恢復。我理解礦山有恢復但低于預期，更多的是由于開工受到了大的限制。

現在恢復的狀態實際上恢復到了中期的水平，如果價格在長期數據來看，高價兩三百以上也有。另外如果看國內的實際價格大家會相對比較明確一些，因為現在確實是由于TC的回升產量會抬升，實際上冶煉廠拿到手實際的TC已經達到了2009年以來比較高的位置，對于冶煉廠來講有經濟性刺激有欲望進行生產的，但是我認為冶煉還是會有瓶頸。

看一下我說的所謂瓶頸，大家看一下趨勢我沒有特別修正過去，因為中國的數據可能需要往期修復，我覺得趨勢是大體上的處于五年當中比較低的位置，全球的鋅錠產量講我給到明年的鋅錠產量會有45萬噸的增量，同樣是預期，主要由于今年中國減產的部分明年大部分恢復，全國鋅錠就算增了45萬噸剛可以達到2015年以來的高位，我們知道每年需求都有增速。

中國鋅錠的工藝分為進口和國產，海關公布前面9個月的數值，后面為我的預估值。如果要從歐洲和美國拉貨過來需要兩個月左右的船期還得排隊，如果想拉貨時間窗口比較晚不太好，我認為后面幾個月進口量不會很大，造成中國2018年全年預估可能會有15%左右的減量，主要由于去年下半年四季度進口太多了基數的問題。

看看產量，在最開始的時候我說今年價格6月份開始鋅錠快速下跌，冶煉廠開始減產，面挺大的，到后面9月份價格有一些反彈，TC逐步上漲刺激了由于經濟型因素減產的企業開始恢復生產，但是我們發現實際上會有非經濟性因素，比如說環保使得歷史原因今年有很多產能方面的問題，這是今年的產量情況。

由于TC價格在恢復，實際上經濟性因素所帶來大家的疑問是現有的開工率可以提高，沒錯，我們看現有的開工率如果從全球數據來看，中間深藍色的線2000年開始開工在中間的位置，但是如果分開看中國和海外的開工率情況，海外基本上達到了比較高的水平，如果再往上提其實比較難，只有中國，中國現在的問題可以往上提，要看搬遷的時間，要看環保等問題，所以我會覺得這需要時間來提高。這是現有產能開工率的問題。

再看新建產能。和礦一樣，礦是未來投資需要投資才能產出，但是新增產能我們看到冶煉端也沒有看到很大的量。全球數據來看2019年20萬噸左右的量產能出來， 2018-2021年沒有太多的鋅錠冶煉產能，特別價格從今年年初3600跌到2300左右的狀態我覺得不會太刺激于冶煉的投產。

最后講一下需求。我覺得鋅錠是有色金屬和其他有色金屬一樣。但與黑色可能不太一樣，鋅是屬于消費的中后端的東西，在消費升級的過程當中人均消費水平提高的時候，整個消費量還是有提高的空間。當然我們不可能仿照比如像歐美高的人均消費的狀態，但是我覺得可以朝它靠攏，數據來看認為中國現在沒有達到飽和的鋅錠消費的狀態。從2016年要經過20年才能達到人均平衡的狀態。如果按照這個數據來看的話，鋅在中國的增長還會有1點幾，所以說我會覺得如果不發生危機的話，鋅錠的需求還會保持增長，所以我給到中國的增長還是會有。

簡單來看一下鋅的數據。消費60%都是鍍鋅，我會以鍍鋅為主給大家講一下。其實今年在鍍鋅板當中，光伏政策的取消確實影響了一部分。華北占鋅錠消費的比重相對比較集中，從我們調研來看，我覺得影響了5-10萬噸的鋅錠的消費應該是有的。用有色網的數據來看鋅錠的開工率今年來說應該在二季度開始回復到了五年平均的位置。我們看6-9月份有明顯的增長。累計值來看會有同比的下降。我覺得整個的Q3是逐步地開始恢復的，鍍鋅利潤會逐步下移，這樣的話確實抑制了一部分需求。鍍鋅的原材料是鋼材，成本比較高，今年延續上漲，而終端價格的傳導沒有那么快，受到了壓制。實際上整個調研鋅錠的消費量和去年相比比較持穩，唯一比較大的變化是月鋅錠的庫存在去化的，去化的過程當中我們看到還是有終端消費。

因為鋅錠下游的終端主要還是和家電、汽車、基建、房地產相關。我給大家看一下在9、10月份特別是汽車出現了兩位數的下降可能會影響到鋅錠的消費，但是我認為是短期在某個時間點上會有一些影響。

總結來看，我會認為2019年全球礦的過剩24萬噸，鋅錠短缺20萬噸，如果兩個放到一起看是過剩的狀態。目前的全球總庫存如果放到一起看，趨勢現在全球的鋅錠庫存在五年非常低的位置。因為鋅礦供需決定了鋅價趨勢，我會覺得鋅錠的瓶頸需要時間把礦轉換成錠，這個過程中明年鋅錠低庫存的狀態還會維持。