同是基本金屬 銅鋅錫為什么不在同一供應周期
2019年01月10日 9:6 5087次瀏覽 來源： 撲克投資家 分類： 期貨
同是基本金屬，為什么鋅跟其他幾種金屬處于不同的供應周期呢？
例如大家今年一直說鋅礦供應由短缺向過剩過渡，甚至說已經過剩；但銅一直在聽說短缺，但始終沒有兌現，市場一直很困惑；錫，確定性短缺，我們從冶煉廠的行為上基本上可以斷定這一點。另外一個問題為什么市場很少有人提錫呢？
盡管有人說錫關注的人少，但這絕對不是不關注的理由。市場任何存在確定性機會的，資金從來都不會缺席。例如去年石墨電極、釩等，我想這個市場上了解的人到現在也不會太多，但一旦存在確定性機會，不代表資金不關注。反過來說，也就是說錫市場尚缺乏確定性超額收益。
那么接下來自然就出現這個問題：即使處于不同的供應周期當中，為什么價格周期卻趨于一致呢？處在不同的供應周期當中，什么時候可能存在超額收益呢？
這個問題也困惑我很久，今天我們就試著來解密背后的一切。
為什么研究銅鋅錫礦的供應周期？
為什么研究銅鋅錫礦的供應周期，而不是其他？主要原因之一，這三種金屬冶煉產能彈性遠大于礦，大多數時候金屬價格波動反應的都是礦價的波動，這意味分析銅、鋅、錫價格主要分析遠期精礦市場的供需平衡。其二，銅鋅錫礦價與金屬價格占比相對較高，礦價的波動往往迅速地反應到金屬價格上。
為什么沒有考慮鉛呢？鉛品種有其特殊性。由于可再生比例在金屬中最高，鉛的定價周期在金屬中最短，所以鉛價往往不能反應遠期精礦市。其他品種鋁，鎳金屬不能滿足銅鋅錫兩條基本特征。
礦的供應周期基本上等于金屬的供應周期
說到礦的供應周期基本上等于金屬的供應周期，可能很多人就要反駁：你看看今年的鋅，礦端并沒有向冶煉端傳導！你說的沒錯。第一，礦端沒有向錠端傳導的原因可能大家都知道，行政剛性限制導致了傳導滯后；第二，當我們站在以年度為周期的維度上來看著問題的時候，這個問題可能就不復存在。
我們把銅、鋅、錫礦的供應周期與對應金屬的供應周期放在一起來看，精煉銅略滯后1年左右，錫滯后1-2年，鋅由于數據存在反常跡象，但大周期還是相對保持一致。
接下來，我們就來看礦的供應周期，用來診斷市場的長期驅動力或者驗證一些觀點。
礦的供應周期
數據處理明白了，礦的供應周期也就非常明了。從礦供應的周期項數據，我們得出如下結論：
1、銅錫礦的供應周期基本相同，均處于收縮周期當中，且10年左右經歷一個完整周期。
2、目前銅礦處于收縮周期當中，未來仍有3-5年的收縮周期；錫礦也處于收縮周期當中，但力度遠小于銅礦的收縮力度，未來仍延續收縮，且收縮力度可能邊際上大于銅礦的。
3、銅鋅礦處于不同的周期當中，銅礦處于收縮周期當中，鋅礦處于擴張周期當中。鋅礦供應周期一般在5-8年，略小于銅錫的供應周期，這也就解釋了為什么銅鋅礦供應不在一個周期內了。
4、鋅礦處于擴張周期當中，且一般有3-4年的擴張周期，目前已經進行擴張了兩年。
5、盡管我們解析了數據背后的規律，那么這些規律是否靠譜呢？從CRU和AM數據得到驗證：CRU數據顯示銅礦的完整供應周期大概在11年，鋅礦的供應周期大概在7年，AM的調研數據顯示錫礦的供應周期大概在10年，完美地契合，這樣我們無論是從理論還是實務上都得到雙重驗證。
6、供應周期越短，定價周期相應也越短，價波動性相應地越高。例如鋅波動性要大于銅和錫的。也呼應第一段落中提到的鉛的定價周期很短，鉛的波動率也相對較高。
另外值得注意的是，大家可能已經注意到了，圖7顯示鋅礦的供應周期在縮短：60年以前，銅鋅基本上處于同一供應周期當中，但60年之后鋅的供應周期縮短。
可能存在以下兩種解釋：其一數據的可靠性， ILZSG成立于1959年，之前的數據存疑；其二鋅全球儲量大于增加導致？這條沒有歷史數據證實，90年之前的數據不可得。近30年數據來看鋅的儲量變化不大，相反銅的儲量大大增加。關于這個問題，目前我還沒有確鑿的證據。
供應周期疊加需求周期，價格何去何從？
供應周期與需求周期加總的化學反應究竟誰會更占優呢？我認為現在市場上對于鋅（需求周期與供應周期共振）的趨勢性判斷沒有異議，主要在于節奏的把握。現在市場上困惑的一點在于銅錫進入了供給收縮周期當中，需求也基本上確定進入了衰退周期，基本金屬會不會走向分化呢？
ITRI的調研顯示，錫終端用主要用在焊料（主要用在電腦、移動電話，占比52%）和其他傳統領域。傳統領域基本穩定，甚至小幅萎縮；焊料領域具有市場想象力。盡管電子元件及相關產品逐漸向小、輕、薄方向發展，單品用錫量有所下降，但半導體行業整體增速較高，錫焊料用量仍保持穩步增長趨勢。可以這樣講，錫是一個具有想象力的未來金屬。縱觀18年我們可以看出，市場上行無力，窄幅震蕩行情。19年市場預期供給收縮力度更大，需求存疑，但我認為19年至少上半年錫會有向上的行情，下半年有望迎來行情的綻放。
我們就來看看最具有想象力的消費板塊：半導體消費，我認為全球進入了下行周期當中。
首先，從周期回溯的角度判斷，我們認為19年半導體銷售大概率仍處于下行周期當中，且有望再2019年三季度以后下行周期結束，開啟新的上行周期。
其次，從SEMI的追蹤全球晶圓廠情況來看，預計2019年下半年晶圓廠設備支出將大幅下降且下半年的預期好于上半年。
SEMI的“全球晶圓廠預測報告”追蹤了400多家晶圓廠及主要投資項目，8月份時預計2018年下半年到2019年上半年，增速將放緩。現在，根據近期的產業發展情況，預計晶圓廠設備將出現更加陡峭的下滑。報告顯示，2018年下半年總體支出下降13%，2019年上半年下降16%，預計2019年全球晶圓廠設備總支出將下降8%，預計2019年下半年晶圓廠設備支出將大幅下降。
第三，再看基本金屬共同的最大消費端：房地產上半年大概率延續下行之勢，但是對于下半年或者Q4我不悲觀。與敦和的觀點不同的是（實際上我認為他們的周期處理不妥當），我分別從國房景氣指數、房地產投資、房地產銷售面積等指標周期項判斷，認為房地產將于19年下半年迎來新的上升周期，強度無法判斷，但邊際改善力度是可期的。
對于美國房地產的判斷，確定性地進入了下行周期當中，持續時長2-3年，中美房地產再次走向分化。注：中美房地產周期頻率不同，美國房地產周期大概是中國的1.5-2個周期。
美國30年期房地產抵押利率觸底反彈，自從16年9月觸底以來，已經站上了4.9，基本上與11年初相當的水平，房地產下行周期基本上可以確定，但本輪周期我認為比上一輪周期要弱。主要原因是美國居民部門的杠桿率在上一輪周期中已經實現有效去化，中性相對可控的范圍。
綜上所述，我們來回答段首提到的問題：基本金屬仍將作為一個整體進入下行趨勢當中，無論是銅鋅錫，19年下半年甚至Q4將將迎來綻放，供給端收縮的品種將大放異彩，也就是說彼時將出現超額收益。
責任編輯：李錚
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