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國(guó)際金價(jià)上周上漲0.62%至1322.5美元/盎司（滬期金1906合約上漲0.14%至289.2元/克，周五夜盤(pán)上漲0.17%至290.1元/克）；國(guó)際銀價(jià)上周下跌0.23%至15.79 美元/盎司（滬期銀1906合約下跌-1.12%至3707元/千克，周五夜盤(pán)上漲0.54%至3727元/千克）。

上周，宏觀層面的矛盾和貨幣層面的矛盾繼續(xù)上演，推動(dòng)黃金價(jià)格在高位波動(dòng)，且人民幣匯率的因素帶來(lái)人民幣黃金強(qiáng)于美元黃金的特征。

宏觀層面上，前期黃金價(jià)格的反彈來(lái)源于市場(chǎng)對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退擔(dān)憂中，利率回落提供的彈性。而隨著美聯(lián)儲(chǔ)1月相對(duì)溫和的議息聲明，2月多位官員相對(duì)鴿派的表述，后期的關(guān)注點(diǎn)在于美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于市場(chǎng)的“妥協(xié)”和實(shí)際美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的表現(xiàn)的不同。

貨幣層面上，1月份貨幣市場(chǎng)的流動(dòng)性問(wèn)題，一方面顯示出市場(chǎng)的脆弱，另一方面暗示了新興市場(chǎng)的反彈可能。而中國(guó)央行重啟的黃金增持進(jìn)程以及美債赤字規(guī)模的增加，顯示出貨幣波動(dòng)率的抬升趨勢(shì)。

兩者的疊加帶來(lái)了黃金市場(chǎng)的暫時(shí)觀望。

美國(guó)領(lǐng)先的失業(yè)金申領(lǐng)報(bào)告顯示出美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨的疲態(tài)，是否進(jìn)入衰退仍需要關(guān)注的是風(fēng)險(xiǎn)事件的觸發(fā)帶來(lái)需求的萎縮。從當(dāng)前來(lái)看，市場(chǎng)進(jìn)入周期后期政策的抵抗階段，美聯(lián)儲(chǔ)的安撫形成市場(chǎng)緊張情緒的緩和，但經(jīng)濟(jì)的超預(yù)期表現(xiàn)使得當(dāng)前的相對(duì)穩(wěn)態(tài)將被打破。對(duì)于中期而言，貨幣層面的波動(dòng)增加意味著市場(chǎng)的避險(xiǎn)需求伴隨著央行的黃金購(gòu)買(mǎi)將繼續(xù)上升，而新興市場(chǎng)在避險(xiǎn)反饋之后料也存在二次配置機(jī)會(huì)。

黃金ETF見(jiàn)頂

CFTC凈多回落

從持倉(cāng)情況來(lái)看，市場(chǎng)波動(dòng)增加金銀凈多繼續(xù)流出，黃金多頭持倉(cāng)快速減持，而白銀空頭不再下降，顯示出階段性非多格局——黃金多頭占比回落至36.3%的水平，同時(shí)周度空頭占比繼續(xù)持穩(wěn)，雖然相比2003年4月15日以來(lái)新高依然回落（但從6月12日的16.2%升至21.81%），使得凈多占比下跌至14.51%；另一方面，白銀多頭占比下跌至44.2%，在空頭企穩(wěn)（回落至18.6%）的帶動(dòng)下，凈多頭占比從前期的高位下跌至25.5%。

CFTC報(bào)告顯示，截至1月22日，CFTC黃金基金凈多持倉(cāng)繼續(xù)回落——周度多頭下跌7.57%至18.65萬(wàn)手，在空頭下跌1.65%至11.20萬(wàn)手的帶動(dòng)下，凈多持倉(cāng)下跌15.25%至7.45萬(wàn)手。另一方面，截至2月15日，黃金SPDR基金持倉(cāng)周度下跌1.59%至798.89噸。

此外，白銀CFTC基金的凈多持倉(cāng)兩周回落，凈多的狀態(tài)繼續(xù)呈現(xiàn)見(jiàn)頂。截至1月22日，白銀基金凈多持倉(cāng)環(huán)比連續(xù)兩周回落，周度下跌7.70%至4.82萬(wàn)手。從多空持倉(cāng)來(lái)看，多頭下跌3.09%至8.33萬(wàn)手，而空頭上漲4.03%至3.51萬(wàn)手。

另一方面，截至2月15日，白銀ETF基金 SLV持銀量，周度下跌0.74%至9559.91噸。此外，COMEX白銀庫(kù)存上周下跌0.29%至9207.55噸。

歐洲央行強(qiáng)烈暗示

重啟TLTRO刺激

新一輪貨幣刺激有望重出江湖，歐洲市場(chǎng)迅速反應(yīng)，歐元跌、銀行股漲、歐元區(qū)邊緣國(guó)家債券價(jià)格走高。

上周五，歐洲央行執(zhí)行委員Benoit Coeure表示，新一輪定向長(zhǎng)期再融資操作（TLTRO）是可能的，歐洲央行在討論此事，要確保新的TLRTO能為正確的目標(biāo)服務(wù)。

Coeure指出，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)下滑顯然比歐洲央行預(yù)期的勢(shì)頭更強(qiáng)、范圍更廣，這意味著通脹路徑也將更淺。

彭博報(bào)道稱(chēng)，Coeure的表態(tài)是迄今為止歐央行決策者研究新刺激工具的最強(qiáng)信號(hào)。

Coeure講話傳出后，歐洲斯托克銀行股指數(shù)跳漲，日內(nèi)漲幅從1%左右擴(kuò)大到3%以上，最終收漲3.63%，收創(chuàng)兩個(gè)多月新高。斯托克600銀行股指數(shù)收漲2.66%，收創(chuàng)1月末以來(lái)新高，在當(dāng)天國(guó)際貿(mào)易形勢(shì)向好氛圍的助推下，錄得最近六周最大單日漲幅。

評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)惠譽(yù)此后將歐元區(qū)今年的GDP預(yù)期增速降至1%，并預(yù)計(jì)歐洲央行可能重啟QE。富國(guó)銀行認(rèn)為，Coeure的表態(tài)可能讓投資者懷疑歐元的長(zhǎng)期走勢(shì)。法國(guó)興業(yè)銀行認(rèn)為，Coeure的鴿派表態(tài)顯示他沒(méi)有加息的熱情。

值得一提的是，現(xiàn)在距離歐洲央行結(jié)束歐元購(gòu)債的QE計(jì)劃還未滿兩個(gè)月。但近來(lái)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示歐洲經(jīng)濟(jì)增速明顯下滑。

TLTRO曾于2014年至2017年間發(fā)放，旨在推動(dòng)歐洲銀行向公司和家庭提供更多貸款。它允許銀行鎖定貸款利率，可低至歐洲央行新的較低存款利率負(fù)0.40%。

去年10月，德拉吉就曾表示，10月歐洲央行會(huì)上，有兩人提到了TLTRO，但沒(méi)有任何細(xì)節(jié)。隨后法國(guó)央行行長(zhǎng)表示，TLTRO的問(wèn)題需要考慮。華爾街見(jiàn)聞此后提到，去年11月MNI消息稱(chēng)，歐洲央行12月會(huì)議將討論進(jìn)一步實(shí)行TLTRO的事宜。

上月的歐洲央行會(huì)議按兵不動(dòng)，重申將至少到今夏保持利率不變，首次加息后將繼續(xù)實(shí)行QE到期債券再投資。歐洲央行行長(zhǎng)德拉吉在會(huì)后的新聞發(fā)布會(huì)上表示：考慮到地緣政治因素，以及保護(hù)主義的威脅、新興市場(chǎng)的脆弱和金融市場(chǎng)動(dòng)蕩相關(guān)的不確定性持續(xù)，歐元區(qū)增長(zhǎng)前景面臨的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)偏向下行。

近期公布的數(shù)據(jù)弱于預(yù)期，不確定性正在施壓情緒。仍需要大規(guī)模刺激政策維持通脹。

路透近期稱(chēng)，在今年3月或6月的歐洲央行會(huì)議上，可能會(huì)公布?xì)W洲央行以TLTRO或者LTRO（長(zhǎng)期再融資操作）形式推出刺激的細(xì)節(jié)，可能比上一輪4年期TLTRO期限短，比如說(shuō)兩年。

報(bào)道稱(chēng)，歐洲央行消息人士指出，比起其他措施，TLTRO和LTRO操作是央行的優(yōu)先首選。投資人認(rèn)為，這類(lèi)操作應(yīng)該會(huì)降低企業(yè)及家庭的融資成本，抵銷(xiāo)負(fù)利率對(duì)銀行的影響。

金融博客Zerohedge認(rèn)為，既然歐元區(qū)已經(jīng)沒(méi)有“解藥”，歐洲央行將別無(wú)選擇，唯有啟動(dòng)新一輪TLTRO，而它只會(huì)允許現(xiàn)有債務(wù)展期。

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和央行預(yù)期

都在定價(jià)經(jīng)濟(jì)的放緩

從歐洲的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，歐元區(qū)去年至今的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行持續(xù)低于預(yù)期，在歐央行按照2018年的節(jié)奏結(jié)束增量QE購(gòu)買(mǎi)的情況下，2019年的央行表現(xiàn)得更為謹(jǐn)慎。一方面，全球經(jīng)濟(jì)繼續(xù)面臨回落的風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，歐洲政治風(fēng)險(xiǎn)的短期并未消退，無(wú)論是英國(guó)脫歐引起的投資環(huán)境變化，還是西班牙、意大利等國(guó)家的財(cái)政問(wèn)題，都顯示出歐洲的風(fēng)險(xiǎn)偏好并未有我們此前預(yù)期的強(qiáng)勁改善勢(shì)頭。